Экономический мониторинг инвестиционного проекта

опыт/Т.В. Теплова. – М.: Эксмо, 2009. – 368 с. – (Прицельные финансы).
2. Рогова Е.М., Ткаченко Е.А. Управление реальными инвестициями: Учебное пособие. СПб.: Издательство Вернера Регена, 2007. – 256 с.
3. Кириченко О.С., Кисленко Н.А., Комзолов А.А., Мещерин И.В., Сафонов В.С. Комплексная методология анализа эффективности и рисков инвестиционных проектов в газовой промышленности. – М.: Газпром ВНИИГАЗ, 2009. – 168 с.
4. Инвестиции: учебник / кол. авторов; под ред. Г.П.Подшиваленко. – 2-е изд., стер. – М.: КНОРУС, 2009. – 496 с.
5. Сухова Л.Ф., Чернова Н.А. Практикум по разработке бизнес-плана и финансовому анализу предприятия: учебное пособие. – М.: Финансы и статистика, 2007. – 160 с.: ил.
6. Рогова Е.М., Ткаченко Е.А. Основы управления финансами и финансовое планирование: Учебное пособие. СПб.: Издательство Вернера Регена, 2006. – 256 с.

Санкт-Петербургский политехнический университет Петра Великого
ИНСТИТУТ ЭНЕРГЕТИКИ И ТРАНСПОРТНЫХ СИСТЕМ
www.kviht.ru

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Мониторинг реализации инвестиционного проекта

Правило
Отслеживание «план/факт» на всех фазах реализации инвестиционного решения (на инвестиционной, эксплуатационной и ликвидационной) с учетом выполнения управленческих мероприятий (сроков строительства, качества выпуска) и экономических заданий.
Своевременное выявление денежных (кассовых) разрывов.
Отслеживание целесообразности продолжения проекта при изменении стратегических целей и задач.
Отслеживание сохранения экономической эффективности при реализации проекта (методом DCF или экономической прибыли).
Поиск путей повышения экономического эффекта по проекту с учетом изменения внешних условий реализации (передача отдельных функций на аутсорсинг, расширение проекта, перепрофилирование и т.п.)

Ловушка в принятии решений по проекту, который не демонстрирует сохранения экономической эффективности, — игнорирование накопленного интеллектуального капитала

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Контроль за ходом реализации проекта — первый элемент мониторинга

Экспресс-контроль
Задачи проекта (в целом и по этапам фаз) проверяются по критерию «выполнено — не выполнено»

Общие требования
Требуется декомпозиция работ по проекту.
Необходима четкая фиксация задач и сроков их исполнения.
Для фиксации финансово-экономических результатов необходим управленческий учет (со сбором финансовой информации относительно рассматриваемого проекта)

Общие требования
Детальный контроль может учитывать наличие гибких инвестиционных и операционных бюджетов, которые отражают изменение нормативов и задач по ходу реализации проекта

Детальный контроль
Оценивается процент выполнения задач и качество исполнения (соблюдение сроков, экономия ресурсов, дополнительные выгоды и т.п.)

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Экономический мониторинг инвестиционного проекта на эксплуатационной фазе реализации

Развитие методологии экономического мониторинга реализуемых инвестиционных проектов

Учетный (бухгалтерский) подход

DCF-конструкция

Модели экономической прибыли и доходности денежного потока с новыми методиками управленческого учета

Стоимостной подход к анализу

Экономический мониторинг — периодическая проверка проекта (программы) на сохранение экономической эффективности. Реализуется через анализ эффективности продолжения проекта в ранее выбранной траектории.
Финансовый мониторинг — проверка проекта на возможность сохранения платежеспособности (отсутствия кассовых разрывов) и ликвидности (баланса и деятельности). Оценка достижения прогнозируемых показателей денежного потока по временным интервалам анализа проекта (месяц, квартал, год)

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Элементы операционной синергии

Элементы финансовой синергии

Снижение операционного (делового) риска

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Экономический мониторинг в конструкции дисконтированных денежных потоков

Расчет приведенной оценки денежных выгод на каждый временной момент анализа — PV (CF*)

Потоки начального анализа по временным отрезкам (годам): 0, 1, 2, 3 … … СF0, CF1, CF2, CF3, CF4, CF5

CFF (cash flow fact) — фактически имевшие место оттоки и притоки по проекту (приростные).
CF* — прогнозируемые потоки по проекту на момент времени проведения анализа
СFF0 СFF1 СFF4 CF5* CF6* …

Момент проведения анализа

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Принятие решений на основе экономического мониторинга в конструкции DCF

Если на момент проведения анализа:
PV (CF*) < 0

PV (CF*) > 0, но
PV (CF*) < (ликвидационная стоимость активов по проекту – теряемый интеллектуальный капитал)

Закрытие проекта или реструктуризация

PV (CF*) > 0
(PV (CF*) + потери интеллектуального капитала при отказе
от проекта) < цена продажи на рынке

Продажа доли в проекте или проект целиком

PV (CF*) > 0 и (PV (CF*) + потери интеллектуального капитала
при отказе от проекта) > цена продажи

Проект рекомендуется продолжать

Проект рекомендуется закрыть или реструктурировать

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Мониторинг на базе экономической прибыли. Экономическая добавленная стоимость Д. Стерна и Б. Стюарта

Корректируются
и капитал, и учетная прибыль
EVA = NOPAT – WACC×CE; NOPAT / CE = ROCE = ROIC; EVA = (ROCE — WACC)×CE,

где CE — инвестированный (задействованный) капитал — Capital Employed
CE = Cобственный капитал по балансу +
+ Неявный капитал (или Эквиваленты CК) +
+ Заемный капитал по балансу

Четыре вида корректировок
Корректировка учетной практики.
Аренда и лизинг (капитализация, т.е. отражение как эквивалента заемного капитала).
Затраты, определяющие будущее компании (НИОКР, маркетинг и другие затраты капитализируются).
«Разовые» операции исключаются.

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Общая схема корректировок для оценки неявного капитала или эквивалентов собственного и заемного капитала

Резервы
из-за учетной политики

Отсроченные налоги.
Резервы по сомнительным долгам.
Резервы по гарантийным обязательствам.
Лифо-резервы, отражение репутации

Долгосрочная аренда.
Лизинг
(PV арендных платежей формируют величину новых активов. Моделирование кредита и процентов по нему)
Затраты на НИОКР.
Затраты на персонал.
Затраты на рекламные расходы, маркетинг
Исключаются выгоды от продажи активов и другие чрезвычайные доходы и расходы

Аренда как эквивалент заемного капитала

Затраты будущих эффектов

Разовые операции

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Пример. Схема корректировок для оценки неявного капитала для нефтегазовой отрасли

Разовые операции

Резервы
по учетной
политике

Аренда

Затраты по будущим эффектам

Исключаются выгоды от продажи активов

Амортизация экономическим методом
Отсроченные налоги.
Резервы по сомнительным долгам.
Резервы по гарантийным обязательствам.
ЛИФО-резервы (пересчет по ФИФО).
Репутация деловая отражается

Долгосрочная аренда.
Лизинг, порождающий налоговые выгоды

Затраты на бурение всех скважин.
Затраты на НИОКР.
Затраты на персонал.
Затраты на маркетинг

Капитали- зируются

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Ловушки мониторинга на базе показателя EVA — смещенность оценок

Причина некорректного расчета EVA — несоответствие динамики по годам отдачи на капитал по проекту (ROCE) и расчетного показателя экономической доходности (IRR)

Варианты решения проблемы

AEVA — при расчете ROCE используется их текущая рыночная стоимость активов по проекту

Модифицированный амортизационный график — так называемая экономическая амортизация

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Рассмотрим метод линейной амортизации в нескольких сценариях (табл. 8.1–8.6) поведения прогнозной операционной прибыли до вычета амортизации (EBITDA): когда операционная прибыль снижается по годам, постоянна на всем временном отрезке, растет с темпом 10 и 25%.
Компания АВС инвестирует 5 млн долл. в оборудование, приносящее снижающееся значение операционной прибыли: с первого года в 2 млн долл., до 1,2 млн долл. к пятому году. При требуемой доходности по капиталу в 10% инвестиции в оборудование являются успешными и приносят 20% доходности (при предположении отсутствия налогов) (табл. 8.1).

Таблица 8.1. Расчет внутренней нормы доходности инвестиционного проекта без учета амортизации при снижающейся операционной прибыли

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.2. Учетная и экономическая (внутренняя) доходность инвестиций при линейной амортизации

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.3. Расчет доходности инвестирования для варианта постоянной по годам операционной прибыли

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.4. Предлагаемый для компании АВС метод расчета амортизации — экономический метод

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.5. Сценарий 10%-го ежегодного увеличения операционной прибыли. расчет амортизации экономическим методом

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.6. Сценарий 25%-го ежегодного увеличения операционной прибыли. расчет амортизации экономическим методом

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.7. Консервативный подход к расчету амортизации экономическим методом (допущение о равенстве прогнозных поступлений операционной прибыли по годам)

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.8. Сопоставление двух вариантов учета НИОКР-расходов. потенциальные преимущества капитализации расходов на научно-исследовательские разработки

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.9. Рекомендация по экономическому методу расчета амортизации для сценария капитализации НИОКР-затрат компании АВС

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.10. Оценка экономической прибыли для проекта компании АВС

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.11. Традиционный расчет экономической прибыли и корректировки учетной и экономической прибыли, капитала (в млн долл.) при превышении рыночной стоимости над балансовой

Таблица 8.12. Традиционный расчет экономической прибыли и корректировки учетной и экономической прибыли, капитала (в млн долл.) при превышении рыночной стоимости над балансовой

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8.13. Корректировки учетной и экономической прибыли, капитала (в млн долл.)

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Важность совершенствования управленческого учета для корректного проведения мониторинга инвестиционного проекта на эксплуатационной фазе

Сложный вопрос выбора метода учета амортизационных начислений

Учетная величина ROCE

Расчет амортизации (D&A) по стандартам бухгалтерского учета

Текущая расчетная до- ходность проекта не совпадает с оценкой IRR. преодоление проблемы — экономическая амортизация

Правило: экономический мониторинг инвестиционного проекта должен строиться на базе управленческого учета

Помним! Амортизационные начисления различаются в нало- говом, бухгалтерском (финансовом) и управленческом учете

Учетная величина
EBIT и NOPAT

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Расчет показателей мониторинга для сфер деятельности с «учетно-малой величиной капитала»

Понятие «капитал — долгосрочные источники финансирования»

Традиционный метод расчета — вычет из пассивов по финансовому учету беспроцентных и краткосрочных (разовых) обязательств.
Проблема — для ряда сфер деятельности величина капитала отрицательна или ничтожно мала

Решение проблемы
Мониторинг DCF-методом через расчет изменения стоимости за период

Модификация расчета показателя EVA — расчет относительного текущего эффекта PMEVA

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Бухгалтерская школа экономического анализа

Затраты по формированию навыков персонала, новые технологии, бренды, лояльность потребителей не трактуются как инвестиционные. Затраты по НИОКР трактуются как текущие (не капитализируются)

Прибыль компаний с высокой долей НИОКР ниже относительно аналогич- ных компаний, игнорирующих необходимость инновационной деятельности

СИСТЕМ
www.kviht.ru

На примере компании «Ваш компьютер» (табл. 8.14) покажем парадоксальные результаты сопоставления бизнес-направлений деятельности по показателю ROСЕ для компании cо 100%-ным собственным капиталом, занимающейся как продажей компьютеров, так и разработкой программного обеспечения (ПО) и оказанием услуг по их инсталляции и ремонту техники.

Таблица 8. 14. Результаты деятельности за год по компании с тремя направлениями деятельности

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Таблица 8. 15 Финансовый показатель PMEVA — «относительная экономическая прибыль» нивелирует проблемы сопоставления бизнес-направлений

СИСТЕМ
www.kviht.ru

Корректировка (увеличение) прибыли и капитала
для мониторинга

Капитализация расходов, связанных
с НИОКР, персоналом, активным марке- тингом.
Общий принцип: капитализировать любые расходы, не приносящие в текущем периоде доход, от которых, тем не менее, ожидается создание дохода
в будущие периоды

Сложность такого подхода в вы- делении тех затрат, которые действительно должны капитали- зироваться, и тех, которые должны трактоваться как текущие поддерживающие данные активы и генерирующие текущие денежные потоки (например, расходы по тре- нингу персонала, обучению работе на новой технике и т.п.).

Стоимостной анализ